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3.技术实力保障地位，加速扩产市占提升
公司深耕偏光片领域，业务拓展脚步不停，目前超高耐久车载染料偏光片已实现量产，超高耐久车载碘系偏光片认证中；VR方面具备偏光片技术，又能够进行高精度处理、裁切的国内公司目前只有公司和台湾力特，竞争格局稳占优势。
公司目前实际拥有6条在产生产线；莆田在建新产线预计年内投产，规划产能在600万-1000万平方米/年；合肥二期，计划年内开工，2023年年内投产，规划产能3000万平方米/年，预计2024年公司总体产能将达每年7000万平方米。
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3.1.构建核心技术壁垒
偏光片具有较高的技术门槛，相较于日本、韩国、中国台湾等地企业而言，中国大陆企业起步较晚，2020年前竞争格局一直是由LG化学、住友化学、日东电工三大厂商主导。
随着新兴市场持续的技术积累，大陆厂商由主打低阶TN/STN/PM-OLED产品升级，加速导入TFT/AM-OLED产品。
根据CINNOResearch报告，2021年偏光片厂商销售额前三名分别为住友化学Sumitomo、日东电工Nitto以及完成对LG化学偏光片产线收购的杉金光电Shanjin，三家约占整体市场份额的63左右，日韩厂商的市场集中度有所降低。
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研发端持续投入，不断攻克技术课题。2021年公司研发费用为1.03亿元，同比增长18.15，占营收比为4.48；2022Q1公司研发费用0.31亿元，同比增长26.90，占营收比为5.65。
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偏光片打破垄断，布局持续推进。
公司深耕偏光片多年，已完全掌握PVA膜染色、延伸、复合，压敏胶开发技术、翘曲控制技术、外观自动检查技术以及设备设计和集成技术等关键技术，成功打破了日韩的技术垄断。
公司已具备满足下游众多应用领域要求所需偏光片的生产能力。产品有效厚度最薄可达79μm，并可提供90μm、120μm、130μm、150μm、210μm等不同厚度的定制产品。
据公司2021年报，除之前提到的车载产品进展外，公司盲孔屏用低收缩打孔偏光片全面量产；115微米柔性AMOLED用偏光片部分客户测试通过，同类产品在穿戴应用上2021年已大批量量产；后续超高透过率LCD偏光片、组合厚度150um的LCD偏光片持续开发中。
2022H1公司公告了8新专利的取得，其中包括能够提高离型膜剥离效率的偏光片、吸余胶装置及多层膜贴合装置等涉及偏光片生产的核心技术。公司研发效率较高，未来预计能够在降本增效、核心技术方面继续扩大优势，稳固技术壁垒。
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长期聚焦毛利较高的中、小尺寸偏光片产品。
公司在车载、VR、手机、工控以及小尺寸TV领域都具备行业领先的核心竞争力，中小尺寸（7寸以下）偏光片相比中大尺寸，小尺寸膜材的处理对精度要求更高，比如VR业务，具备偏光片技术，又能进行高精度处理、裁切的公司目前只有三利谱和台湾力特光电有相关布局。
据公司公告，2021年公司中小尺寸偏光片出货量为208.15百万套，其中包括消费类181.25百万套、穿戴类26.9百万套（含OLED）；主要合作终端为小米、OPPO、VIVO、荣耀、三星、传音、亚马逊、联想、中兴等。
大尺寸货量为88.13百万套，主要合作终端为亚马逊、三星、夏普、谷歌、百度、话说、联想、戴尔等。
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3.2.公司产能规划行业领先
未来产能扩张主要集中在中国大陆企业。近年来，日韩企业的产线扩张计划相对保守，而我国偏光产业近年来投资热潮不断，LG化学偏光片产线被杉杉收购；日东电工暂停扩产，转而通过提供设备设计与定制以及技术服务的方式，与中国企业合作建设产线。
整体上全球偏光片产能呈国内迅猛扩张、逐步替代日韩份额的趋势，根据CINNOResearch数据，预计到2025年年底，我国大陆地区的偏光片厂商产能占比将超过50。
据各公司公告，2021年国内三利谱、深纺织、杉杉股份三家厂商计划扩产每年1.62亿平米的产能。
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2024年公司总体产能将达每年7000万平方米。
截至到2022年7月，公司实际拥有6条在产生产线，其中光明工厂1号生产线已合并到龙岗6号生产线，承接OLED和LCD产线中、后工序的生产。
龙岗工厂6号生产线目前达到约70的稼动率，预计年内达到满产；莆田1490mmTFT全制程产线工程已经在收尾阶段，预计2022Q3投产；合肥二期第一条1720mmTFT全制程产线计划2022H2开始建设，2023年投产。
若爬坡进展顺利，公司预计在2024年拥有每年7000万-1亿平方米的产能规模。合肥二期产线也标志着公司将兼顾大尺寸偏光片的供应，基于客户端的优势，公司预计在营收、份额方面有较大的提升。
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扩产投资效率业内领先，新建产能单位投资低于可比公司。
公司近年顺应国产替代趋势，积极扩充产能，基于自身丰富的产线自建经验，通过自主设计、翻新设备厂房的方式，以较低的固定资产投资，保障产能稳定扩张。
据公司公告，三利谱募集资金投资的合肥二期产线建设项目，固定资产投资11.21亿，年设计产能3000万平方米，预计每平方米产能需固定投资35-40元。
同期，杉金光电的单位产能固定投资需求在50-70元的水平；盛波光电的单位产能固定投资需求在54元左右，均远高于公司水平。
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裁切线宽和水平具有优势。
根据公司2021年12月28日发布的“关于募集资金投资项目变更及延期的可行性分析报告”，公司将原计划建设的幅宽为2500mm的超宽幅TFT-LCD用偏光片全制程生产线个变更为国内首创1720mm生产线，配套裁切大尺寸TV偏光片。
公司1720mm宽幅生产线可以使用国产化原材料裁切两片65寸上片，还能够进行65寸和32寸套切裁切。
据Omdia，超宽幅生产线效率会随着尺寸提升而降低，因此该项目生产43/55/65寸的裁切利用率较高，成本比超宽幅要10左右。
目前公司主要客户京东方、华星光电、惠科股份等面板厂高世代线生产的TV主要是43/55/65寸这几种主流尺寸，合肥二期产线可以完全匹配。
此外，2021年公司取得7项专利证书，包括偏光片检测装置、提升偏光片材料利用率的裁切方法，公司在成本、效率和良率上都具有优势。因此，2023H2投产的合肥二期第一条产线旨在拉开与竞争对手在成本端的差距，有效提高公司毛利水平和提升市场份额的能力。预计未来公司将在盈利水平上占据有利形势，支撑市场开拓进程。
4.盈利预测与估值
4.1.盈利预测假设与业务拆分.
假设：公司最近几年处于加大投资力度建设新产线的阶段，我们假设新产线的建设顺利，下游需求平稳增长，建成后产能匀速爬坡2年达满产，且不存在导致偏光片需求出现巨大波动的技术迭代。
TFT系列：随着2022年莆田工厂、合肥二期项目新增生产线投产，我们预计公司TFT系列偏光片产能在2022-24年为3400/3800/5200万平米，呈逐年递增的态势。
车载、VT等小尺寸产品单价较高，新产能爬坡将带动公司TFT偏光片产品整体的售价、毛利率的提升。
预计TFT系列业务2022-24年将实现收入28.91/38.01/47.90亿元，销售毛利率为20.00/21.50/22.00。
黑白系列：黑白系列偏光片体量较小，公司计划收购福建莆田工厂为9号产线，我们预计公司黑白系列偏光片产能在2022-24年为120/240/240万平米。
受益于车载产品的导入，平均售价有望提升，预计黑白系列业务2022-24年将实现收入1.09/1.73/2.28亿元，销售毛利率维持在34-35之间。
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4.2.估值分析
选取杉杉股份、深纺织A、激智科技和洁美科技作为可比公司，根据Wind一致预测数据，2022-24年行业平均PE分别为22.38/15.05/11.97倍。
公司在偏光片领域的技术优势，受益国产化替代的趋势及公司产线爬坡，叠加向VR、车载新兴产品结构优化。
预计公司2022-24年归母净利分别为3.24/5.01/6.80亿元，EPS为1.86/2.88/3.91元，对应PE分别为24.45/15.82/11.65倍。
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5.风险提示
1）扩产被迫延期风险。
公司规划中的产线产能较多，如在建设、安装设备、试生产等过程中遭遇局部地区疫情扰动，或将导致产能释放延期、打乱生产计划。
2）技术路线风险。
OLED显示需要用的1张偏光片不同于在LCD中用的偏光片，若技术路线倾向发生较大变化，而公司产品研发与之脱节，将对公司产品销售产生不利影响。
3）车载显示产品认证风险。
公司莆田8号产线计划前期先用IT类产品来爬坡产能，在取得认证后转向高价质量的车载显示产品，如认证情况不顺利将影响公司的产品部署计划。
4）VR产品销售不佳风险。
公司给采用pancake光学方案的VR设备供应偏光片，如终端VR产品销售不佳，该部分业务也将难以快速放量。
5）原材料供应集中风险。
PVA膜和TAC膜是公司生产过程中的核心原材料，目前以日本供应商为主，国产化进展较低，如上游经营发生意外或国际贸易环境变化，原材料价格大幅波动将对公司盈利能力产生不利影响。
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