生产基地毗邻矿产资源，降低购销两端运输成本。
叶腊石矿主要集中于浙江、福建，两省探明储量占全国约87。巨石仅在浙江桐乡一地产能占比就高达47.61，设计产能达到105.5万吨/年（含电子纱），毗邻叶腊石矿产地使公司在运输成本上具有优势。
另一方面，靠近终端市场，能够降低产品销售端的运输费用。国内粗砂2/3的需求集中在长三角和珠三角，巨石玻纤产品也主要销往这两个区域，生产基地布局毗邻主要需求市场区域，缩短运输距离，具有运输成本优势。
设立或纵向并购参股或控股上游产业子公司，控制原材料供应端。
公司出资100设立专业锻烧生产石灰石的九江钙业，作为巨石九江的石灰石供应商之一；出资100设立桐乡磊石公司，作为叶腊石的供应商，其拥有叶腊石微粉产能130万吨/年，可以很大程度满足公司叶腊石采购需求；同时收购玻璃纤维专用铂铑设备制造商金石贵金属，实现了铂铑设备的自给自足。
公司现金流质量较优。2021年公司经营性现金流为59.81亿元，同比增加30.35，现金流明显改善。收现比稳中有升，2022H1公司收现比为0.82。
公司付现比虽呈上升趋势，但一直低于收现比，近3年平均差额为19pct，反映公司上游议价能力较强。公司设立或纵向并购控股了上游产业子公司，控制了原材料供应端，对上游有较大话语权。
成本优势显著，综合毛利率、净利率领先同行。
公司玻纤纱及制品（不含电子布）的单位成本在可比公司中处于最低水平，单位售价在行业中也相对处于较低位置，成本优势显著。公司综合毛利率水平一直高于4家可比公司，受益于高毛利率，公司净利率水平在同行中也遥遥领先。2021年，公司的毛利率和净利率分别为45.31和31.15，同比增加11.53pct和10.49pct。
（2）冷修技改实现生产线升级，提高生产效率
巨石新一轮冷修技改正在启动，继续推动降本增效。
玻纤池窑设计寿命为8-10年左右，在池窑即将运行到期时，出于安全生产考虑，为降低运行成本，提升综合绩效，会对池窑进行冷修技改，能够降低单位能耗，提高产能。
公司在2013年到2015年实施了密集冷修技改，以8年作为冷修周期计算，巨石新一轮冷修技改自2021年陆续启动。
据巨石公告，桐乡年产8万吨玻纤池窑拉丝生产线计划2022年冷修，建设周期1年，产能将扩大至10万吨/年；年产3万吨电子纱配套1亿米电子布产线计划冷修，同时整合优化年产1.5万吨电子纱配套5000万米电子布产线，形成合计年产5万吨电子纱配套1.6亿米电子布产能。
桐乡三线年产12万吨玻纤池窑拉丝生产线计划冷修，建设周期1年，产能将扩大至20万吨/年。公司智能制造结构升级的提升步伐扎实稳健，降本增效持续推进，生产效率将显著提升。
2、市场优势：三地五洲战略持续推进，海外基地经营效益显著
为加快建设全球产业布局，规避国际贸易保护主义，公司在埃及、美国、印度等国家建设玻纤生产线，支撑“以内供内、以外供外”并重的跨国经营模式，实现国内基地互补、海外基地互动、“三地五洲”互济的全球产销格局。
2020年以来，国外销量稳中有升、毛利率明显提升。在营销的全球布局方面，公司已在美国、韩国、意大利、加拿大、西班牙、法国等14个国家和地区投资设立了海外子公司，助力公司的产品销往北美、中东、欧洲、东南亚、非洲等区域的90余个国家和地区。
巨石国外销量占比由2020年的29.02提升至2022H1的46.84，2022H1国外毛利率反超国内产品，达到46.97，国内产品毛利率为39.94，差距7.03pct。
受宏观和疫情影响，国内外需求不同步。
在2021年疫情常态化之后，国外市场的部分地区需求恢复节奏较快。
欧美是需求强劲的地区，据公司透露，北美地区汽车工业的复苏带来的热塑性产品的需求增长非常明显，美国船舶制造领域去年以来的需求较好，欧洲地区热塑短切的需求增长明显，风电领域的需求较好，看好玻纤国外市场未来增长空间。
此外，受目前国内外疫情影响及俄乌冲突导致国外天然气供气受控等因素影响，海外本土玻纤厂商经营受阻，预计欧洲将有10左右的产能会提前冷修，公司积极把握机遇，发展“以内供外”，贡献业绩增量。
3、技术优势：研发创新树立产品壁垒，玻纤智造引领长期发展
（1）积极研发投入，产品结构持续升级
持续研发投入，绿色智能制造引领发展。目前巨石已经在玻璃配方、大型玻纤池窑和绿色制造三大技术领域拥有世界一流核心自主知识产权，具有全套技术输出能力，居世界领先水平。2021年公司研发投入5.52亿元，同比增速61.63，取得了良好的研发效果。
主要研究方向为玻璃配方研究、浸润剂化工研制、玻璃纤维产品开发、玻纤复合材料应用研究，以及玻璃纤维生产所需的工艺装备、清洁生产技术和智能制造技术开发。
玻璃配方研发取得新进展，产品结构持续升级。
巨石在前沿玻纤技术方面不断实现革命性和跨越性突破，成功推出E9超高模量玻璃纤维，模量超过100GPa，成为全球玻纤行业模量最高的配方。
巨石采用自主研制的先进生产技术，实现了E9玻璃纤维的池窑化量产，为玻纤复合材料高端应用领域的拓展提供了更大的可能。E7、E8及新型电子纱配方实现生产高效稳定，性能得到行业权威客户全面认证并推广，E9高模产品主要应用在大兆瓦级风电叶片领域。
（2）玻纤智造先行者，人均效益体现高效生产
持续推进智能制造基地生产线扩建项目，扩大发展新优势。智能制造项目定位于高起点、高水平、智能化、差异化，项目集成应用高熔化率池窑结构、熔化部立体式纯氧燃烧、矩阵式大功率电助熔、窑炉废气余热利用等自主研发的国际先进技术，有利于提高生产效率、优化产能结构、提高产品质量，增强企业核心竞争力。公司人均创利领先于同业可比公司，2021年人均创利攀升，同比增加119.42。
巨石集团年产15万吨玻璃纤维智能制造生产线扩建项目进度已达90（截至2021年底），该项目投资金额14.71亿元，项目建成后，预计每年可实现销售收入8.31亿元，年平均利润总额2.18亿元。
为落实公司“十四五”战略规划，进一步扩大规模优势，培育企业国内经济增长点，公司拟实施巨石九江年产40万吨玻璃纤维智能制造基地项目。
项目总投资50.76亿元，项目全部建成后，预计每年可实现投资收益率17.34，有利于进一步完善产业布局，提升智能化水平，提升企业经济效益。
期间费用不断下降，内部管控效果显著。
公司期间费用率从2016年的19.98下降至2021年的12.76，主要受益于公司产能扩张带来的规模效益以及智能制造带来的成本和效率上的优化。2019年公司销售费用率下降明显，此后一直处于低位。公司财务费用整体稳中有降，2021年财务费用率下降1.68pct至2.48，主因2021年公司营业收入大幅攀升所致。
四、报告总结
行业层面，玻纤行业具备高投入和高集中度的特点。
玻纤供给具备刚性，2022年玻纤行业内名义新增产能超70万吨，实际新增产能超50万吨，新增产能的集中释放 需求受国际形势与疫情扰动的影响，短期内供需格局对价格产生一定抑制。
但我们认为，玻纤下游新兴需求旺盛，除传统建筑应用领域外，汽车轻量化、家电轻量化、电子、风电叶片大型化等趋势及其行业本身贝塔共同促进玻纤需求尤其是高端产品需求快速提升，中长期成长空间广阔。
当前玻纤价格处于底部，磨底时间越长，需求改善后价格弹性有望越明显，考虑到当前行业整体利润承压，基本具备提价基础，市场端已经看到网格布、风电纱需求有所回暖，静待行业去库到位景气回升。
公司层面，中国巨石是玻纤行业领军企业，产能规模全球第一。一方面得益于成本精细化管控，公司盈利能力在行业内领先，成本优势构筑护城河（成本线低于行业平均）；另一方面公司致力于产品结构化升级、智能化生产，高端产品占比逐步扩大，随着高端需求愈发旺盛、行业内落后产能出清，市占率有望进一步提高。
五、风险提示
1、高端需求增长不达预期：公司产品结构中高端化产品占比较高，若此类产品需求增速不及预期，将影响公司发展速度。风电属于新能源，受补贴、上网标杆电价等政策影响较大，具有政策风险。热塑在家电中的运用受到家电轻量化趋势的影响，使用范围、普及程度存在不确定性。
2、房地产和基建开发投资大幅下滑：建筑为玻纤下游最大应用领域，若建筑业景气下行，会对玻纤需求有较大影响。
3、行业新增产能大规模集中释放：行业产能的大规模集中释放将抑制玻纤价格甚至印发价格战，从而损害公司乃至行业的利润空间。
4、海外反倾销风险：公司布局全球销售网络，海外反倾销政策将直接影响企业海外市场业绩水平。
5、原材料和燃料价格大幅上涨：若原材料和燃料价格大幅上涨，将对公司利润端产生不利影响。
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